雖然距友利控股發(fā)布并購龍圖游戲的公告已經(jīng)過去一周，但是其股價(jià)仍然保持暴漲的態(tài)勢。截至5月18日，友利控股連續(xù)八個(gè)交易日漲停。

　　近日，友利控股發(fā)布公告，將通過置出資產(chǎn)與負(fù)債等方式作價(jià)96億元置入龍圖游戲全部股權(quán)。該方案如若完成，龍圖游戲?qū)��?shí)現(xiàn)借殼上市，成為中國游戲企業(yè)又一例借殼上市的案例，并將刷新國內(nèi)游戲公司的并購估值記錄。不過，在這一周內(nèi)，關(guān)于此次并購的質(zhì)疑聲逐漸增多。質(zhì)疑主要集中在百億估值以及單一產(chǎn)品依賴和2013年?duì)I收虧損還是盈利等問題上，或?qū)⒅苯佑绊懳磥睚垐D游戲的盈利能力，并給“上市”蒙上陰影。

　　伽馬數(shù)據(jù)(CNG中新游戲研究)分析師認(rèn)為，龍圖游戲所暴露的問題并非個(gè)案，根據(jù)CNG統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2014年的游戲并購項(xiàng)目中，完成業(yè)績 的游戲公司僅占48%，面對并購消息公布后股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)漲停的現(xiàn)象，這無疑是“定時(shí)炸彈”。

　　根據(jù)友利控股發(fā)布的重大資產(chǎn)置換和資產(chǎn)出售及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案顯示，在此次借殼中，龍圖游戲作價(jià)96億元，約為其賬面凈資產(chǎn)4.03億元的23倍。對比20個(gè)月前，神州泰岳用2億獲得龍圖游戲20%股權(quán)時(shí)的10億估值，該公司身價(jià)暴漲十倍。

　　在這一次身價(jià)“暴漲”中，《刀塔傳奇》起著不容忽視的作用。根據(jù)預(yù)案公布的數(shù)據(jù)，2014年度龍圖游戲營收12.23億元，其中《刀塔傳奇》貢獻(xiàn)了11.75億元，占比91.17%。而在《刀塔傳奇》收入占比僅為0.05%的2013年度，龍圖游戲收入約8512萬元，還不到2014年度的十分之一，營收增長依賴單一產(chǎn)品現(xiàn)象十分明顯。

　　另據(jù)上海證券報(bào)報(bào)道，友利控股披露的龍圖游戲2013年度利潤與神州泰岳2013年年報(bào)披露的數(shù)據(jù)存在差異。事實(shí)上，友利控股曾將交易關(guān)聯(lián)公司神州泰岳2013年度財(cái)務(wù)報(bào)表中關(guān)于龍圖游戲業(yè)績的內(nèi)容，以未經(jīng)審計(jì)的理由進(jìn)行了重新審計(jì)。審計(jì)后的初審數(shù)據(jù)將2013年龍圖游戲的虧損702.32萬元調(diào)整為盈利981.44萬元。根據(jù)我國《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第三十三條“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)符合下列條件”中規(guī)定，“最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過人民幣3000萬元�！庇型缎腥耸繉γ襟w介紹，“如果過去三年間有虧損，就意味著肯定無法獲得監(jiān)管層放行。”友立控股也在預(yù)案中明確提出：“本次交易方案能否通過審核存在不確定性”。

　　除審批風(fēng)險(xiǎn)外，《刀塔傳奇》的生命周期問題也受到質(zhì)疑。這份預(yù)案中，龍圖游戲指出《刀塔傳奇》預(yù)計(jì)生命周期為三年，而目前該游戲已經(jīng)運(yùn)行接近一年半，一方面，在接下來的時(shí)間內(nèi)，《刀塔傳奇》收入是否能夠保持峰值水平，存在疑問。另一方面，從判斷游戲壽命的常用指標(biāo)，付費(fèi)用戶數(shù)的走勢上，也能看出該游戲在生命周期上所面臨的一些問題。根據(jù)預(yù)案公開的數(shù)據(jù)，《刀塔傳奇》的付費(fèi)玩家數(shù)目已經(jīng)從巔峰時(shí)期2014年8月至11月的超過100萬下降為2015年3月的74萬人。值得一提的是，《刀塔傳奇》原主要負(fù)責(zé)人王彥直也正好是在2014年11月左右被傳出離職的消息，然而，遺憾的是預(yù)案并未披露相關(guān)的消息，以及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。

　　同時(shí)，《刀塔傳奇》知識(shí)產(chǎn)權(quán)存在的爭議同樣帶來了風(fēng)險(xiǎn)。繼在3月24日被暴雪在臺(tái)灣起訴后，《刀塔傳奇》再次被DOTA2開發(fā)商Valve集團(tuán)(美國)起訴。龍圖游戲與該游戲開發(fā)商莉莉絲被索賠3100萬元，并被要求停止侵權(quán)。如果該公司“停止侵權(quán)”的要求得到認(rèn)可，將對龍圖游戲的收入造成嚴(yán)重影響。據(jù)相關(guān)媒體5月14日的報(bào)道，北京海淀區(qū)人民法院已經(jīng)受理此案。

　　游戲概念股狂飆后須警惕股價(jià)暴跌

　　資本市場對游戲概念的熱捧，催生了一大波圍繞游戲公司的資本運(yùn)作，同時(shí)也引發(fā)了股市針對游戲企業(yè)的“狂歡”，但在“狂歡”過后，股價(jià)狂跌風(fēng)險(xiǎn)值得警惕。

　　根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)(CNG中新游戲研究)統(tǒng)計(jì)，中國以游戲?yàn)橹鳡I業(yè)務(wù)的上市公司已經(jīng)超過了30家，涉及“游戲概念”的上市公司數(shù)目則更多，僅A股市場，“手游概念股”已經(jīng)達(dá)到35家，“網(wǎng)絡(luò)游戲概念股”達(dá)到15家，只要涉及游戲概念，多數(shù)會(huì)上演股價(jià)狂飆的一幕。

　　公開數(shù)據(jù)顯示，除了此次友利控股的連續(xù)八個(gè)交易日漲停，愷英網(wǎng)絡(luò)借殼泰亞股份也帶來了11個(gè)漲停板，一個(gè)月時(shí)間不到，股價(jià)從公布消息時(shí)的15.85元上漲到5月14日收盤時(shí)的60.15元;而今年年初上市的昆侖萬維在上市后同樣創(chuàng)造了連續(xù)11次的一字漲停板。

　　然而，一旦游戲并購交易受阻，或發(fā)生未完成交易 的現(xiàn)象，股價(jià)有可能會(huì)面臨暴跌風(fēng)險(xiǎn)。

　　值得參考的一個(gè)案例是順榮股份收購37游戲。2014年3月27日，該并購案曾因“一致行動(dòng)人不符合規(guī)定”的原因未獲得證監(jiān)會(huì)通過。消息公布后，其股價(jià)連續(xù)三個(gè)交易日跌停。

　　此外，赴美上市的九城則是另一個(gè)較有代表性的案例。借助于《魔獸世界》帶來的高收益，九城于2004年在美國納斯達(dá)克成功上市，上市開盤價(jià)為19美元，收盤于 21 美元，漲幅達(dá) 23.53%。與龍圖游戲類似，2008年第四季度，《魔獸世界》占九城的收入93.8%。但收入過于依靠《魔獸世界》使得九城在失去該游戲代理權(quán)后，收入急劇下滑，股價(jià)也因此出現(xiàn)暴跌。而時(shí)至今日，截至2015年5月14日收盤，其股價(jià)已經(jīng)降至1.40美元。

　　因依賴單一產(chǎn)品、產(chǎn)品生命周期等問題導(dǎo)致的公司收入下滑風(fēng)險(xiǎn)也曾經(jīng)發(fā)生過，比如頁游科技、云游控股。在頁游科技旗下《斗破蒼穹》系列產(chǎn)品走入了生命周期末期時(shí)，該公司2014年收入急劇下滑了51%，虧損超過1300萬元;同樣的問題則促使赴港上市的云游控股在2014年的收入較上年下降了45.6%。

　　伽馬數(shù)據(jù)(CNG中新游戲研究)分析師就此指出，中國游戲產(chǎn)業(yè)具有產(chǎn)品迭代快，產(chǎn)品效果不可預(yù)期等特點(diǎn)，這使得上市的游戲公司普遍存在能否保持長期盈利的風(fēng)險(xiǎn)。這位分析師建議，在當(dāng)前涉及“游戲概念”的公司股價(jià)高位運(yùn)行、市盈率達(dá)到數(shù)十倍甚至數(shù)百倍的投資環(huán)境下，背后隱藏的風(fēng)險(xiǎn)更應(yīng)受到投資者重視，否則一旦出現(xiàn)股價(jià)大幅下跌將會(huì)帶來重大財(cái)產(chǎn)損失。

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